股王业绩超预期，那个熟悉的腾讯又回来了？

　　转自：36氪

　　文 | 黄绎达

　　编辑 | 郑怀舟

　　8月14日，公布了2024年二季度财报。

　　财报显示，腾讯在在24Q2实现收入1611.17亿元，同比增长8%。在收入稳健增长的同时，本季度的利润增速继续跑赢收入增速，其中本季度的毛利录得858.95亿元，同比增长21%；同期实现Non-IFRS经营利润584.43亿元，同比增长27%；同期的Non-IFRS归母净利润录得573.13亿元，远超彭博一致预期，同比增速则高达53%。

　　那么，本季度腾讯财报都有哪些重要看点？未来腾讯还值得继续投资么？

　　01 增值服务：游戏业务全面回暖

　　增值服务业务分部在24Q2实现收入788亿元，同比增长6%。从收入结构来看，国内游戏在同期实现收入346亿元，同比增长9%，刷新近年来新高；国际游戏同期收入录得139亿元，按固定汇率计算的同比增速为9%；同期的社交网络收入（包括音乐、游戏直播、视频直播等细分业务）303亿元，同比增长3%。

　　国内游戏收入创近年来新高，可以说是本季度腾讯游戏业务的最大亮点。国内游戏之所以能够在本季度恢复正增长并创近年来新高，主要是依靠无畏契约的收入增长，和新游戏地下城与勇士：起源（DNF手游）在本季度上线后带来的增量收入。

　　从行业维度来看，公开资料显示，我国游戏行业在今年二季度的整体收入增速出现小幅同比下降，而在传统游戏淡季叠加行业beta下行的背景下，腾讯游戏业务之所以能够大幅跑赢行业大盘，旗舰级长青游戏的运营与收入均保持健康是基石，以地下城勇士：起源、无畏契约为代表的新游戏/次新游贡献了主要的业绩弹性。

　　海外游戏方面，PUBG MOBILE持续的强劲表现和Supercell旗下游戏的人气提升，是本季度国际游戏实现加速增长的主要原因。Supercell旗下游戏中，荒野乱斗的平均日活跃用户数再创新高，同时游戏流水的同比增长超过10倍；本季度上线的新游戏爆裂小队持续火爆，从下载量与创造的收入来看，有望成为下一个爆款。

　　利润方面，增值服务业务分部在本季实现毛利450亿元，同比增长12%，业务分部毛利的增长，主要由国内游戏收入增小游戏平台服务费的增长共同驱动。盈利能力方面，本季增值服务业务分部的毛利率录得57%，同比提升了3pct，环比与今年Q1持平。

　　02 网络广告：内生动力驱动收入增长

　　网络广告业务分部在本季度实现收入299亿元，同比增长19%，本季度广告业务的收入增长主要由视频号和长视频的广告收入拉动。

　　腾讯广告业务收入保持强劲增长的内生动力之一，是对广告技术平台的持续升级。本季度升级的主要方向在广告的精准投放方面，主要通过分析长周期用户的兴趣爱好，以及高通量的处理用户信息，从而更深入的了解用户习惯，以此提升广告推送的准确度，进而提升广告的点击率。

　　视频号、小程序用户黏性的持续提升，亦是广告收入增长的另一大内生动力。从本季度的经营亮点来看，得益于长期的内容生态建设和进一步增强的推广算法，视频号和小程序用户的使用时长同比均有增长显著。

　　广告业务在本季度的收入增速相比于今年Q1有所下降，其中既有去年同期高基数的影响，同时又叠加弱复苏背景下，广告主投放减少导致整个广告行业承压。但是，收入增速接近20%的水平表明腾讯广告业务依然增长强劲，正是受益于其所具备的内生增长能力，以及腾讯在广告行业的龙头地位，二者合力在一定程度上对冲了整个广告行业景气度下行的影响。

　　利润方面，广告业务分部在本季度实现毛利166亿元，同比增长36%；业务分部毛利的增长，主要由视频号广告、长视频广告等细分业务的收入增长拉动。盈利能力方面，广告业务分部本季的毛利率录得56%，同比与环比分别提升7pct和1pct。

　　03 金融科技与企服

　　金融科技与企服业务分部在本季实现收入504亿元，同比增长4%。相比去年业务分部平均15%的增速水平，本季度的收入增长出现了进一步的降速。

　　腾讯金科与企服在本季收入再度放缓的主要原因，金融科技方面，受宏观因素的影响，消费的景气度整体下行，冲击到了作为其配套的支付服务收入的增长；考虑到当前宏观环境下潜在的信用风险，风控措施提升导致消费贷款服务的收入在本季度出现下降。

　　金科与企服在本季度也有亮点，理财收入增长强劲，一定程度上对冲了支付服务收入放缓、贷款服务收入下降的影响；同时，在云业务收入和视频商家技术服务费双双增长的驱动下，企服收入在本季度实现了两位数的增长。

　　利润方面，金科与企服在本季度实现毛利240亿元，同比增长29%；业务分部毛利增长的主要动力，是由理财服务、视频号商家技术服务费等细分业务收入增长所贡献。盈利能力方面，金科与企服业务分布在本季度的毛利率为48%，同比与环比分别提升了10%和2%。

　　04 投资策略

　　腾讯本季度在收入不及市场预期的情况下，在利润端依然取得了远超市场预期的成绩，从利润表来看，收入长期稳健增长、不掉链子是基石，核心业务强劲的盈利能力，使得毛利的增长大幅领先同期收入的增长，而且随着毛利率的稳步提高，盈利能力强的优势被放大，即便本季的费用支出有所增加，对腾讯超预期的利润增长也没有构成明显影响。

　　从业务端来看，近年来腾讯的收入结构已经趋于稳定，以游戏为核心的增值服务业务分部长期稳定的为公司贡献约50%收入。所以，游戏既是腾讯业绩的压舱石，而且相比于广告、金科与企服，游戏的业绩基数更高，由其所贡献的业绩弹性对公司的业绩增长至关重要。

　　从游戏行业的展业逻辑来看，存量游戏提供稳定的现金流，新游戏的不断推出让业绩有增量，是游戏企业理想的健康形态。腾讯拥有王者荣耀、和平精英等多款国民级的长青游戏，这些游戏的增长相对稳健，现阶段的核心作用主要是提供稳定的流水，是公司的现金奶牛，而业绩的增长还要看新游戏。

　　新游戏的开发不仅取决于公司的研发能力与研发强度，同时政策的影响也是举足轻重。随着游戏版号的持续发放，在政策端对游戏行业的景气度给予了强支撑。就腾讯而言，游戏的运营能力在业内是有口皆碑，去年上线的无畏契约和本季度上线的地下城勇士：起源等新游戏，都已开始为公司贡献业绩增量，并由此驱动本季度游戏收入增速刷新了近年来新高。

　　从口碑、运营等多个维度来看，国内游戏的新爆款看地下城勇士：起源，海外游戏方面，Supercell的爆裂小队、王者荣耀国际服、暗区突围端游海外版等游戏都被市场所看好。基数上述新游戏的好预期，不少金融机构给未来的腾讯游戏业务给出了颇为乐观的业绩指引。

　　腾讯游戏在业务形态上正在形成存量稳健增长、新游戏不断的新格局，当新游戏不再是短板，游戏业务的业绩弹性因此将逐步释放。由此可见，游戏业务的预期已经改变了，在未来不仅仅是公司业绩的压舱石，更是腾讯业绩增长的核心动能。

　　广告、金科与企服这两大核心业务共同组成了腾讯收入的另外半壁江山，本季度的业务收入占比分别为19%和31%。广告和金科与企服对宏观环境更为敏感，这两大业务的收入增速在本季度出现放缓，除了基数因素外，经济弱复苏对具体业务所产生的影响自然是肉眼可见。虽然宏观环境对广告、金科与企服的展业相对不利，但是二者均具备一定的内生增长能力，可以在一定程度上对冲宏观因素带来的不利影响。

　　广告业务更为依赖腾讯的用户和内容生态建设，视频号、小程序游戏都是广告收入的核心渠道，运营数据显示，腾讯用户在现有高基数下依然在稳步增长，内容生态建设功不可没，更加完善的用户、内容生态都是广告点击率提升的基础。另一方面，对广告平台的升级迭代，特别是引入AI、提升算法等措施，提升了广告业务的内生增长能力。

　　理财服务收入强劲增长是本季度腾讯金科业务的主要亮点，这一结果也是由当下的宏观环境所决定。在弱复苏的背景下，持续的宽松导致资产荒出现，既有一定的安全性、同又具备相对高收益的投资品匮乏，使得理财收益的性价比被动放大，由此驱动了腾讯理财服务收入的增长。

　　从未来的业绩预期来看，由新游戏驱动的业绩增长确定性颇高，作为另外半壁江山的广告、金科与企服主要受到了宏观因素的影响，虽然都具备一定的内生增长能力，但是业绩增长的成色依然要看本轮经济周期的节奏，这是判断腾讯未来业绩的核心框架。

　　估值方面，腾讯的风格属性非常值得投资者思考。从规模来看，腾讯是妥妥的大市值，业务生态兼备了价值与成长，交易所属地则是横跨中美。那么，以属地为区分，投资者对于今年的中国资产，偏好大市值和强基本面，这两个核心点正好是腾讯所具备的；投资者对于美元资产，在当前降息交易的影响下，科技与成长的高弹性获得了高溢价，这样的风格也与腾讯的属性相契合。

　　观腾讯今年以来的股票走势，3~5月间有一段暴涨行情，除了腾讯的风格属性与港美两大市场今年的主流风格相契合外，也包含了腾讯在今年回购股票的企业行为。5月中旬至今的连续调整，则是受到了自身估值压力、海外市场波动加大、大股东抛售等多方面的影响。横向来看，腾讯的估值相比海外互联网大厂并不算高，在业绩预期向好且具备估值优势，是看好腾讯长期投资价值的关键点。