远洋拟采用英国重组计划 债权人意见不一能否完成重组

　　2024年7月18日，远洋公告境外债务共约62亿美元的重组方案核心条款和重组支持协议。据报道，重组方案已获得A组债权人过半支持。近期，8月14日有署名为“远洋集团境外债权人”的人士在香港报章刊登广告反对远洋重组方案。对抗之下，远洋能否顺利完成重组？

　　远洋重组方案包括约40亿美元的公开票据，约22亿美元的银团债务。重组后，远洋将发行22亿美元的重组新债务，剩余未偿境外债规模可转化为强制可转债或永续债。重组方案中新债务、强制可转债或永续债都是内房重组中常见的金融工具，并无新意。然而重组法律方案的实施路径却值得深思。

　　公告中提到公司拟通过包括香港协议安排，英国协议安排，英国重组计划，同意征求程序及其它任何庭内外程序在内的一项或几项来实施重组。其中，英国重组计划（英国公司法下Part 26A）是2020年在英国出台的债务重组机制，不同于融创、奥园等境外市场重组常见的协议安排（Scheme of Arrangement），主要特点英国重组计划是拥有跨组别绑定的机制。

　　在当前重组常见的协议安排流程中，需要每个组别债权人中（1）75%金额和（2）过半以上人数的债权人投票同意，重组方案方可通过；而在英国重组计划的跨组别绑定机制下，不需要每个组别通过，只要有一个组别75%金额的债权人同意，重组方案便可通过。简而言之，如果方案公平，满足特定条件下，如果银行组别债权人支持方案，重组方案便可通过，而不需要美元票据债权人的同意。

　　上述特定条件包括两项：

各组别的债权人通过重组方案可以获得比替代情形下更优的回收；
至少有一组持有实际经济权益的债权人投票支持重组方案。

　　允许一个组别的债权人左右其他债权人的权益的做法看似激进，但仔细研究也能理解英国重组计划的底层逻辑。如果重组失败，那远洋大概率面临着清盘；重组只要给债权人提供了比清盘情况下更优的回收率，那重组就是有利的，更何况有至少一组债权人支持方案。两害相权取其轻，即便有债权人反对，法庭仍可认为裁定重组方案通过比裁定重组失败更能够保护全体债权人。

　　当然，这一切都是在确保方案公平的基础上进行，英国法官动用自由裁量权裁定跨组别绑定不能违背公平性原则。有投资人跟远洋沟通时得悉，债务分组不是远洋主观意愿，是公平性要求下的法律安排，提到银团债务有许多既有的担保主体直接或间接境外所有资产；而相比之下美元债券发行人却是孤零零的SPV公司，不持有实质资产。远洋和债权人各执一词，如果远洋最终无法在法官面前自证公平，那这一切也变徒劳。

　　自2021年首例跨组别绑定的案例出台以来，英国法院已经多次动用自由裁量权裁决重组案件强制通过。亚洲有香港航空的案例，其采取了英国重组计划+香港协议安排完成债务重组。目前市场并没有内房通过该方式完成重组，远洋可能成为第一个采用英国重组计划重组其债务的内房企。一旦英国法院裁定重组通过，现有债券项下的义务就会被相应解除。

　　作为替代情形，考虑到中资房企在海外被判清盘并不鲜见，从去年被香港法院判令清盘的佳源国际，到今年被清盘的恒大集团，清盘也是债权人的选择。然而截至目前上述清盘程序还在各自艰难推进，境外债权人据悉至今依然颗粒无收。对于由境外SPV发行，仅有上市公司担保的美元债券而言，债务主体距离底层资产相当遥远，清盘情形下即使境外资产也会先被银行拿走，美元债务在结构上相当劣后的情况下，回收率恐怕相当之低。若远洋真的重组失败，债权人恐怕还要细细掂量得失。

　　当然，债权人都会有自己的发声渠道。目前境外债券投资人连篇累牍地批评重组方案，希望阻止方案通过。然而，英国重组计划下，债权人挑战方案也并非易事，沉重的举证责任、资金成本、身份披露还是要由债权人自己背负。就如美元债小组目前反复提及国寿给远洋的支持文件，号召债权人向国寿求偿。但基于美元债通函内的描述语言，相关号召尽管出发点是为境外债权人争取更多利益，但如果希冀借此拿到国寿支持恐怕希望渺茫。

　　一来，与有关支持文件大多载列于公司的股东关系章节中，并非如美元债小组所言的美元债券增信。债务人发生违约后，债权人通常可以依据融资合同或债券文件中明确约定的增信措施对相关抵质押物或担保行使求偿权。但若未被明确约定为增信措施的，通常不会被法院认可。若相关文件确为增信文件，在债务违约的情形下，

　　美元债券持有人或许早已指示信托行执行该等文件项下的权利。

　　二来，通函中明确说明文件是“Non-Binding”性质（不具备法律约束力），“Nonbinding“是在法律文书、商业合同等领域被广泛使用的定义，通常代表合约双方的意向，但“Non-Binding”文件并不具备真正法律约束力，难以成为求偿基础，与市场常见的担保函、安慰函、维好协议等具备法律效力的文件存在本质差异。

　　三来，股东单位有其自身的权利及义务，让股东替远洋代偿债务，似乎也并不是“压实股东责任”的初衷。

　　不论签订时候初衷如何，在债券发行文件白纸黑字写明“不具法律约束力”的情况下，想要基于相关文件以法律方式求偿恐怕出师无名。也许正因如此，远洋和国寿至今没人辟谣。有债权人与远洋沟通后反馈，远洋面对汹涌的媒体舆情，仍旧是“有信心”能通过重组。

　　归根结底，从去年9月远洋境外重组开始，各方顾问不久后就各就各位，近一年的时间过去，相信各方早已在尽调和方案中充分拉锯磨合。最终重组能否被法院裁决生效，还是要靠英国法院一锤定音。